海康威視、湯臣倍健、涪陵榨菜三季報點評

踏穩節奏   / 11月07日 14:19 發布

一、海康威視
海康前三季度營收398億,同比增長17.86%;歸屬凈利潤80億,同比增長8.54%。
單純三季度營收為159億,同比增長23.12%;三季度歸屬凈利潤為38.1億,同比增長17.31%。
之前我們就有談到過,海康近2年(17年和18年)的單季業績情況,其營收增長速度就一直在下滑,從17年Q1的單季增長35.46%一直下滑到2019年Q1的6.17%,增長速度下滑非常明顯。

按照海康的三季度業績表現來看,Q1同比增長6.17%,Q2同比增長21.46%,Q3同比增長23.12%,凈利潤的增速也由Q1的-15.41%提升到Q2的17.31%,凈利潤也同步開始反彈。其業績已經企穩反彈明顯。
經營活動產生的現金流量凈額1.24億,去年同期為26.46億,同比減少95.3%。截止三季度報告期,海康的存貨高達98億,較年初的57億增加了41億,增幅高達72%。這主要是原材料囤貨的影響。
但是我們要注意,這些囤貨并不能夠解決實體清單的問題,而是為了給海康多一點應對的時間。當來自美國的存貨消化完了,海康是否能找到替代的產品或方案就變得尤為關鍵了。

在海康的三大事業群中,EBG(企業事業群)和SMBG(中小企業事業群)三季度增長的還不錯,PBG(公共服務事業群)相對遜色一點,還處在需求壓抑階段。目前三大塊業務占比,PBG30%多,EBG 40%不到,SMBG30%出頭。
PBG受宏觀經濟及國內政策的影響較大,特別是降稅及壓抑房地產的大背景下,許多地方政府和相關事業單位的收入的減少會比較明顯,兜里沒錢只能把很多項目往后壓一壓了。
長期看,即使受美國實體清單影響,海康的產品性價比、研發能力并不會受到影響。
另外,海康的省級業務中心,原來只做營銷,現在有研發的職責,這是為了更貼近客戶需求而做的研發下沉,這有點類似于華為的通訊設備的銷售策略,區域營銷與技術處理相結合。
海康的創新業務依舊蓬勃發展,只是基數較小,對整體影響并不太明顯。

海康的幾點擔憂:
1、海康進入美國實體清單,影響還是很大的。一是原材料采購的影響,部分核心零部件不能從美國采購了,目前公司在積極尋找替代,以及更改產品的設計方案。二是市場的影響,之前很多合作的客戶也沒有應對美國實體清單的經驗,它們在未來選擇產品供應商時要考慮的更多。
2、海康的應收賬款達到了222.6億,半年度是191億,還在持續走高。之前在點評半年報時磚頭君就說過,海康的應收賬款逾期比例非常高,接近一半。雖然應收賬款回收的幾率比較大,但其計提比例還是偏樂觀。
3、當下中美貿易尚有很多的不確定性,對全球經濟復蘇也存在很大影響,當全球經濟下行時,海康的海外市場是否會增速放緩,國內的市場是否也會持續受影響,值得關注。
綜合觀點:
海康的未來仍存在較多的不確定性,現在的股價談不上高估或低估,關鍵還是要看未來的業績。公司三季報的樂觀業績并不能充分反映美國實體清單的影響,磚頭君還是建議觀望為主,待年報出來后再做決定。

二、湯臣倍健
 公司三季報披露當季營收14.1億,同比增長12.73%;凈利潤3.24億,同比增長-8.3%(扣非-16.3%)。
1-9月,公司累計營收43.8億,同比增長28%,凈利潤11.9億,增長12.1%。
三季度公司業績很不好,從一季度的單季增速47.17%一直下滑到三季度的12.73%,按照這個下滑速度,公司四季度的業績大概率要下滑到個位數了。

且三季度的凈利潤同比負增長,這也是少有的事情。按照往常慣例,公司四季度要計提前三季度產生的大額費用,因此業績都是虧損的。也就是說,預計全年凈利潤最高也就11億左右,凈利潤同比增速不會超過10%。
公司三季報披露了一個細節:公司的第一期核心管理團隊持股計劃(又叫“超級合伙人”計劃)已結束,其所持有的全部股份已出售完畢,沒有一股保留的。

這清倉減持不知道是高管覺得公司股價高估?還是不看好湯臣的未來?
這也讓人聯想到今年公司公布一季報后董監高的集中減持。自今年19年4月26日披露一季報后,董監高的減持也是有點兇猛:

之前覺得好業績,減持點也無所謂,而現在回過頭看,這一季度的業績是今年最高的業績了,1-3季度單季增速同比分別為47.17%、26.91%、12.73%。董監高的減持也真是有點先知先覺啊,感覺有點借高業績掩護撤退的意思。

財報的幾點分析:
1、公司應收賬款4.49億,較年初同比上升103%,看起來有點嚇人!但跟去年同期相比,去年同期應收賬款為4.67億,這并不高于去年。其實這是公司一貫的做法,年初授予部分客戶信用額度,年底集中清收。
2、存貨5.4億,但跟去年同期相比變化不大,較年初還略微下降。
3、應付賬款及預收并沒有多大變化,每年大量的預收只有在第四季度才出現。
4、銷售費用12.1億,同比大增54%,遠高于營收的增幅,說明公司在市場宣傳投入力度很大。
5、管理費用為2.9億,同比增長46.3%,主要是LSG 并表后帶來的無形資產攤銷所致。
6、經營活動產生的現金流量凈額為7.57億,較去年同期9.14億下降了17.17%,主要原因是支付給職工多了1.8億,銷售支出(市場廣告)多了4億。

湯臣倍健的不確定性:
1、線下渠道受國家醫保新規等影響,若未來購買保健品不可以刷醫保卡,湯臣倍健短期經營會承壓較大。
2、之前線上電商是增速最快的銷售渠道,但今年受電商平臺政策變化等因素影響,前三季度僅實現個位數增長,這個影響估計今年乃至年初都會受影響。
3、今年《電商法》的實施令LSG境外業務受到較大影響,LSG可能面臨經營業績不達預期的情況,擔心年底會計提商譽。畢竟現在賬上躺著21.53億的商譽,真減值起來不是鬧著玩的,分分鐘能讓公司出現大額虧損。

綜合觀點:
目前總市值263.8億,靜態市盈率為24倍,這個估值不算高。
但短期影響公司未來業績的因素尚未消除,湯臣業績估計不會扭轉趨勢。且年底大概率會有商譽減值,此時建議還是觀望為宜。
磚頭君還是看好保健行業的未來。其實,如果不是擔心商譽的問題,現在冒點風險抄個底也還真是不錯的時機。

三、涪陵榨菜
公司前三季度營業收入16.04億元,同比增長3.83%;凈利潤5.18億元,同比下降0.99%;每股收益0.66元。
第三季度營業收入5.18億元,同比增長7.64%,凈利潤2.03億元,同比增長-6.78%。扣非凈利潤1.99億,同比增長1.14%。 

這三季報的數據初步一看,感覺業績還是很不理想,凈利潤依舊是同比下滑。但分開季度業績看,發現第三季度營收營收已開始從回正增速,且凈利潤的同比負增長開始縮小。

目前涪陵榨菜業績正在筑底,營收已反彈,就等凈利潤上來了。
應收賬款5156萬,較年初786萬增長了556%,漲幅非常大。較去年同期(3399萬)也是增長了52%,遠高于營收的7.64%漲幅。這跟公司的渠道下沉策略相關。

二季度以來,公司進一步明確渠道下沉目標,加大渠道下沉力度,其辦事處從34 家增加至近70 家,拓展增速明顯。其次,公司放寬對部分經銷商的授信額度,提升經銷商拿貨的積極性,鼓勵新增空白市場覆蓋。
上面這兩個原因讓涪陵榨菜的應收大幅增長,但存貨控制的還可以,較第一、第二季度沒有明顯的上漲。
公司第三季度銷售費用依舊大幅投入,較去年三季度同期增長了85%,這也是拖累第三季度凈利潤的原因。
公司管理費用一直平穩,并沒有給公司的成本帶來新增負擔,由此可看出管理依舊穩健出色。
經營現金流較去年同期略微減少,一來是賬期影響,二來是銷售的大力投入。公司沒有有息負債,依舊穩健經營。
綜合觀點:

公司雖遭遇經營周期的波動,但通過積極的渠道變革有助于彌補公司在低線城市渠道布局的欠缺,有助于公司業績的長遠發展。
目前公司市值176億,滾動市盈率27倍,公司正在業績筑底,不算貴。建議拿穩,有資金的話還可以在下滑中不斷補倉。(磚頭成長股)


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